去年我们称碧桂园服务为“救世主”,在买买买中不断稳固自己的位置。

那个时候,市场降温,从火热到结冰,也就短短的几个月里,一个个物业公司相继被摆上货架,与之对应的则是持续暴雷的地产母公司们。

碧桂园服务市值一路领跑,似乎从没人怀疑过这家把自己打造为“地产一哥”的物业公司,有一天会跌倒。


(相关资料图)

我们做过一些关于碧桂园服务的分析,透过收购富力物业,看其补充短板的急迫,而后去年恒大物业暴雷,市值仅剩碧桂园服务的四分之一,我们对比这两家曾互相较劲的同学,当时还颇有些遗憾,倘若没有被母公司连累,物业市场的格局跟现在将会大不一样。

后来碧桂园服务吃下蓝光嘉宝,持续换血,强势输入文化,而后进行跨区域改革,推进“行稳致远”的发展战略,我们认为这种变革也是某种冒险,对操盘者是一次巨大的考验。

而后我们提出一个略显悲观的问题:碧桂园服务的top1计划还能支持多久?

近期碧桂园服务的市值下行,市值跌宕起伏,直接原因可能是母公司碧桂园配股28.28亿港元的计划,惊扰了市场敏感又脆弱的神经。

但作为一个规模化的典型物业公司样本,我们更希望细细追究更深层次的一些思考:

1. 市场对这家企业,为何去年是信任的,今年反而敏感脆弱起来?2. 是今年的某些经营数据出了问题,还是市场风向又一次变了?3. 与近期要上市的某位竞争对手的影响,有无关联?

01 从碧桂园服务的几个数据分析第一,规模方面的数据

碧桂园服务最稳的,是其规模一哥的地位。

但似乎,最不稳的,也来自于规模。

2021年碧桂园服务管理规模是创纪录的,截至年末,在管面积7.66亿平方米,合约管理管理面积高达14.38亿平方米。

2017-2021年碧桂园服务规模变化(亿平方米)

但碧桂园服务的这个规模增速,也是过山车式忽高忽低。这样的曲线,当然并不能合常理。

而这个曲线的原因,业内同仁大约都明白,就是多次大手笔的收并购。在2021年,约195.3亿元,先后收下蓝光发展旗下蓝光嘉宝服务、花样年旗下彩生活邻里乐(开万)、富力地产旗下天力物业、中梁控股旗下中梁百悦智佳,以及湖南天环、新华正达、武汉雪域云海网络。

去年碧桂园服务新增收费管理面积3.88亿平方米,来自于收并购的有2.28亿,大约是七成多。

2021年碧桂园服务新增面积情况(亿平方米)

去年收购嘉宝后整合,我们是期待大于忧虑的,因为这几乎是业内首次,亿级管理面积的收并购后,不是只并表,而是尝试真正吞并消化,如果能够做到,将是物业公司在管理上的一次跃升。

这件事很困难,但也是碧桂园服务在达到一定规模后的必由之路。用李长江的话说,“我们也到了必须要做的时候了,因为内部管理难度已经越来越大。”

但是以这种简单粗暴的方式进行扩张,也很容易让人产生一种“外拓困难”的印象,毕竟去年新增的3.88亿收费管理面积,仅有3800万平方米来自于品牌拓展,零头都不到。

同时同行们有了一些新的拓展方式,比如绿城服务通过合资公司的轻扩张。绿城服务去年0收并购,新增在管面积就能有1.28亿平方米。

第二,收入构成方面的数据

单看整体收入情况,在所有上市公司里,碧桂园服务也是当之无愧的top1。

但收入增速的曲线变化,依然不出意外地与规模增速显示了相似的趋势:在规模增速迟缓的年份,收入的增速也会很受影响。

比如2020年,碧桂园服务的收并购以及整体战略更偏向于社区媒体、租售服务等这些重度社区运营的内容,规模增速下降得很明显。当时我们提了一个非常乐观的想法:物业公司能不能瓜分分众等梯媒?

如果仅从社区传媒这个单项来说,同比约179.1%的增速,非常可观。但实际上碧桂园服务的多种业务,更多是在大场景上的延展,而非单纯的社区场景的细化、打破与升级。

2017-2021年碧桂园服务收入构成(亿元)

从上图可以看到,增值服务部分的收入增长速度,可能还不及一些新探索的场景,比如三供一业和城市服务部分。

去年碧桂园服务又新增了商业运营部分,在去年和今年的并购计划中,也曾有商业部分的规划,但一直迟迟未下手。

从目前市面上的物业公司来看,走向城市服务似乎是一种殊途同归的归宿。

但场景分散的情况下,是全面开花,还是从核心布局延展,目前物业公司们都有自己的一套战略打法,也都不尽相同。

第三,社区增值服务方面的数据

碧桂园服务的收并购,依然集中在社区,社区里的收入,也依然是收入的主要来源。

在财报中,碧桂园服务也反复强调了社区和业主的重要性。李长江曾经在公开采访中,谈论去年收购的天力物业(富力物业),说这是碧桂园服务的粮仓项目。其中一个原因是,天力物业没有做增值服务,基本上是0。“从0-1对我们来说很舒服,因为是一片处女地,没有开垦,只需要培训一下员工,配套政策,给予奖励,提出考核。”

碧桂园服务在社区增值服务部分,增速最猛的是本地生活和社区传媒服务这两个部分。

社区传媒是碧桂园服务重仓的部分,而且看好得很早,大约在2018年,碧桂园服务成立“社区生活服务事业群”时,其中有一个板块就是社区传媒。2020年收购城市纵横之后,几乎是一骑绝尘,成倍增长。

2021年,碧桂园服务社区传媒收入9.78亿,同比增长179%,2020年增速是273.6%。

但从半年收入来看,社区传媒收入的降速也很明显,大约也已经到了业务发现的平稳期。

传媒服务大约是与碧桂园服务规模战略最匹配的一项服务,需要更多也更集中的项目,匹配到更精准的人群。

而去年碧桂园服务注册了品牌“楼下”,定位是一站式生活服务站,计划在2022年开设点位突破千个。这个“楼下”,单从名字也能稍稍明白,这是要打通所有社区内、家楼下的场景,从业主到客户,都吸纳到这个场景来。

从上图可知,社区增值服务的收益,是趋稳的。由于去年收购的企业,并表只并了一部分收入,所以无法准确推测出规模对社区增值服务收益的影响力。且可惜收入占比太低,仅占总收入的11.5%,对总收入的影响比较小。

且似乎也受到天花板的影响,增速在猛然攀升之后,保持平稳下滑。

在2021年大规模收并购后,今年购后整合,一些例如传媒这类对规模依赖性比较强的社区空间内容,可能会带动增速再涨一波。

02 从市场和竞对分析

随着市场回归理性,物业在资本市场整体在向下探。有分析人士说,这波下探可能还没触底。

在市场不好的时候,市值下降本无可厚非。但作为头部企业,一般跌幅不会过大。比如华润万象生活,市值从1000亿到800亿,20%的变动。

而2021年上市物业公司的整体估值大约在6000亿左右,碧桂园服务1500亿;如今整体估值在于4000多亿,碧桂园服务仅有600亿,基本上是跑输大盘。

在其本身数据没有太大问题的情况下,原因可能在于市场的变化。

而最近的市场上,万物云的上市是一个焦点。

我们很容易对比这两家企业,以前大家对比他们的规模和营收,说万物云被比下去了,碧桂园服务全面胜出。但随着万物云招股书提交,另一些可能比较“务虚”的词被更频繁地提了起来:品质、美誉度和信任度。

也就是说,在有了量时,也想要质。

这个质似乎不容易被评估,评估的标准相对于财报数字可能有更多的主观在里面。

但实际是,物业的同行们对这两家的评判可能比较趋近。

不久前我们对比了从2011年朱保全和李长江两位开始执掌两家企业之后,战略目标的各类变化。碧桂园服务的根本目标一直都很明确,总结来说,就是通过规模化的、品牌造势的各类方式,打造知名度,而后方便卖“五星级的房子”。

对比来看,万物云则是承袭了来自于母公司的“生于忧患”,并且更早把自己从母公司的指标里摘了出来。一开始就提出“品质带来价值”,市场对其品质的认同度很高,直至后来提出科技概念时,成了全村的希望。

碧桂园服务的疯狂市场拓张,被总结为「top1计划」,这也跟其过往的策略一以贯之,用速度、规模、金额等过大的数字,炸开关注度。

但这种关注度,更容易被看成用钱砸出来的。水花过去后,可能会更多被问上两句:这么快,还稳吗?规模之后,还有什么?

第一次砸钱时,市场是欢腾的;第二次,市场会开始思考,钱从哪里来?到了第三次甚至后面多次,市场很可能就会变得恐慌。

去年和今年陷入流动性危机的地产公司,无不是在过快的速度中跌倒。

因此,当母公司或者其自身开始配售时,市场的反应会格外的敏感。

尤其是当他们挖掘公司的数据时,发现增长更多在于规模扩张,往深度挖一下,依然是一片荒芜。

尤其是当碧桂园服务开始进行毫不遮掩的组织调整、规模重组之后,并购后的隐忧开始显现出来。前不久,碧桂园服务收购的蓝光嘉宝服务,退出了控股的绿宇物业85.2%股权。这家公司是嘉宝服务还是并购王时,用6000万买回来的。

如今碧桂园服务“清洗”买来的物业项目,整体上合并、重新划分势力范围,将还有多少类似的“被清退”?

如今万物云还没上市,我们对比一下市值榜上如今排名第一,且一直是市盈率保持者的华润万象生活。与碧桂园服务的管理规模差距为7.66:1.47。表面上看是商管+住宅的业态布局,但这个业态布局并不止其一家,能被长期看好,依然是来自于品质、深度运营能力。

一颗种子,首先是在土壤里扎根到深且密,才会开始发芽的动作。如果只有广度,则很可能遇到圆周越广,需拓展的内容也更加广的困境。

市场下行中,在持续理性思考中,很可能对规模化与分散布局持更加保守的态度。

不只是碧桂园服务,准备面对上市第一次大考的万物云,在被扒开其各种新概念的外皮之后,更审慎态度的市场,还能给出多少估值?

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