上证指数五日分时图

美联储紧缩周期下，“此消彼长”成为贯穿中美权益市场表现的重要特征。

今年美联储处于加息缩表的收紧周期，这意味着全球资产很难像2020年美联储放水周期中呈现出的那样“雨露均沾”或轮动式上涨，而是全球“总池子里的水”，即整体流动性，只能从一个“池子”向另一个“池子”进行“腾挪”，故而呈现出“此消彼长”的情况。此时存量的资金往往根据不同市场主体的阶段性风险大小，进行阶段性的切换、流转和避险。

回顾年初俄乌冲突以来，A股与美股行情接力演绎“此消彼长”。目前对比中美市场环境，预计下半年A股指数表现先抑后扬，三季度A股仍面临调整风险，四季度或呈现较高的配置性价比。

美国通胀“见顶”与国内社融“见顶回落”，或将驱动短期内美股相对A股的相对强势。

原油回落下美国通胀见顶，加息节奏趋缓驱动美股反弹。自6月初原油见顶回落以来，目前原油价格已回落至俄乌冲突爆发之前的价格区间。受益于原油回落，美国通胀在7月见顶回落，驱动市场对于未来加息预期及衰退预期的双降温，在这一情绪影响下，美股近来表现强势，后续或继续博弈加息节奏。

国内社融见顶回落，疫情和地产制约下A股疲弱。此前在政府专项债大幅前置拉动下，6月社融总量强劲大超市场预期。然而，正如我们此前指出，由于上半年专项债大幅前置带来的三季度财政缺口或逐步凸显。从此前公布的7月社融数据来看，在总量不及预期的同时结构也不尽如人意。结合近期同样再次转弱的PMI数据，背后经济内生融资需求不足，疫情和地产仍为两大关键制约因素。当下地产信用风险发酵，导致地产销售数据修复戛然而止，地产销售和投资同比增速跌幅再次加深。同时，8月份以来局部疫情再次反弹且为多点散发，疫情的演变对经济影响的不确定性增加。

四季度A股或呈现更高的配置性价比。

四季度海外关注通胀回落的一波三折与“黑天鹅”。尽管美国通胀环比的高点或已显现，但由于工资上涨具有“刚性”，美国通胀的回落速度较以往历史周期或将更“一波三折”。这意味着，美联储至少在未来半年至一年仍处在持续加息，甚至是“鹰派”加息的轨道。直到加息使得美国经济进入真正意义上的衰退，或才能打破这一美国“工资-通胀”的“螺旋”。另一方面，尽管长期来看，本轮全球通胀无需过于担心且美国通胀或“最高点”已现，但这并不意味着，本轮通胀对全球经济和资本市场的“影响”最大阶段已经过去。与国内密切关注的美国通胀风险相比，本轮通胀最可能产生重要“黑天鹅”次生风险或在于被忽视的欧洲，即：德国天然气危机引发意大利等主权债务危机的风险。

四季度国内稳增长动力预计更强。在出口数据支撑有限和专项债前置发力年底或逐步乏力的情况下，年底政策基调预计将再度重申稳增长。