虚拟人商业模式以身份型虚拟人为主。服务型虚拟人定位于“替代”人力，旨在替代部分人力工作，实现降本增效。商业模式正向平台化方向发展，通过模板+定制低成本打造虚拟人。身份型虚拟人强调“创造”虚拟身份，虚拟IP可以满足IP运营、打造、立体化的需求。商业模式丰富，基本模式为运营+技术打造虚拟IP并持续运营，完成流量积累后在文娱、消费领域变现。虚拟分身方兴未艾，未来有望作为参与元宇宙的身份载体打开元宇宙的想象空间。

虚拟人产业链目前主要分为底层技术、运营和虚拟人生成平台三个部分。底层技术主要包括建模、驱动和渲染三大技术。运营包括IP运营和IP资源型公司。虚拟人平台包括制作平台和内容平台。整体来看我国虚拟人产业链上游技术端薄弱，下游消费市场发达，其中虚拟IP仍是市场主流。产业链发展主要由技术主导。

虚拟人板块发展驱动力体现在政策端、产业链端和需求端。政策端，虚拟人符合数字经济发展规划，可直接受益于传媒行业的数字化转型。产业链端，我国虚拟人与手游产业有一定的可类比性，通过复盘发现手游板块产业链上游硬件和技术的崛起是手游爆发的关键。需求端，虚拟人的需求本质上取决于其为社会创造的价值。服务型虚拟人可实现降本增效，替代某些机械性、重复性、说明性的人力工作，而身份型虚拟人自主可控，可着力发展粉丝经济。价值支撑下，随着技术成本的下降，需求有望逐渐释放，市场规模将快速扩大。

从政策推动、前沿技术、需求释放和发展潜力角度分析虚拟人板块投资机会。

政策推动方面，政策强调虚拟人应用价值。国资背景的公司具有承接国家数字化服务的资源和平台，能够体现虚拟人的实用价值，有望率先受益于政策推动，重点关注新华网、东方明珠等。

前沿技术方面，全球来看，虚拟人行业已具备此前驱动手游板块崛起的硬件和技术条件，且价值得到验证。我国虚拟人产业链发展受到技术限制，发展技术的需求客观存在，前沿技术公司可带动技术水平快速提高，重点关注中国联通、锋尚文化等。

需求释放方面，上游技术进步和技术成本下降将推动虚拟人向恐怖谷两侧发展。一类止步于当前技术水平，开始向运营方向发展，利好我国产业链中的运营类公司;另一类则随着技术发展向真人形象方向发展，从写实程度和智能程度两个角度不断提升，利好兼具资金+技术+资源的合作型公司，重点关注捷成股份、蓝色光标、风语筑、丝路视觉等。

发展潜力方面，虚拟分身作为元宇宙身份载体，是最贴近元宇宙概念的虚拟人类型，潜力巨大，未来虚拟分身或实现数倍于智能手机的增长空间，利好有社交和平台属性+流量优势+技术基础+资金实力的互联网/游戏大厂。重点关注腾讯控股、网易-S。

风险提示：技术进步和成本下降缓慢;政策出台不及预期。