财政部长刘昆近来针对地方债务危机强调“坚持不救助原则，做到谁家的孩子谁抱”。对于规范管理地方融资平台公司话题，他说，“将进一步打破兜底预期”。

这或许意味着，对于债务这个终极难题，未来数年内我们或许能够看到一些破产，甚至是违约的情况出现，这同样也给金融体系带来了更多的不确定性。

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针对地方债务风险，刘昆特别强调规范管理地方融资平台公司的重要性。他提出了三点，一是持续规范融资管理，严禁新设融资平台公司；二是规范融资信息披露，严禁与地方信用挂钩；三是妥善处理融资平台公司债务和资产，剥离其融资职能，防止地方国有企业和事业单位“平台化”。

从上面的这三点不难看出，对于“地方债务”有两大处理重点，一是化解地方隐形债务风险，也就是把隐藏的披露出来，放在台面上，看得见摸得着。

二是进一步规范融资管理，从源头上为新融资增加成本，增加再融资难度。

众所周知，地方债是当今国内经济中最大的灰犀牛，没有之一；部分地区债务分担严重，地方债务不透明，是最主要的原因。

2022年国内31个省市地方财政全面亏损，这种情况下只能通过发债举债的办法，预期今年会比去年更好，但对于已经出现的债务和利息，唯一的选择就只能从“未来”去还。

因此，“谁家的孩子谁抱”的唯一要素，就是取决于未来的宏观经济转型、走向、以及经济质量到底如何。

地方借债手法其实就是把地方土地当作可卖出的资产，然后成立融资平台到银行借钱。

考虑到越来越多的地方债务，且城投债还未包括在明面的统计内，最后这一切的风险都有可能由央行来背负，因此刘昆才会说出那句话“谁家的孩子谁抱”，这也就意味着，央行大概率不会为地方债务风险买单。

而由于地方银行是无法凭空生产货币的，因此地方举债其实就是到银行把真实储户的钱借出来，最后银行收取一定的利息，按期还款。

这个和08年的4万亿宏观经济刺激则是两种不同的概念。

2022年上半年31个省市区的地方盈余全部为负，其中上海缺口最小，四川、河南、广东、湖南以及云南的地方缺口相对较大，均超过了2800多亿元。

考虑到这三年疫情来庞大的核酸检测债务，这同样也是一笔很大的费用，按照一个人3.5元计算，高频次的核酸采集，成本同样也不容小觑，既然医保无法支付这笔费用，也就只能由地方去承担。

其实回顾历史，许多地方每年都会发债，一部分投入基础建设，一定比例则拿去还旧债，降低还债压力。

由于特殊原因，导致一些地方只顾着当下和现在的问题，而不太会考虑以后的问题。

这也导致了地方债务，盘子越累越大。

理论上来说，一个人举债是为了明天能有更好的发展；例如今天一个企业贷款，那当然是为了度过眼下的危机，或是为了投资扩大，以获取更大的回报。但在实际过程中，随着市场的不断开发，随着基础设施建设的不断完善，举债本身的成本和回报率越来越不匹配，举债投资所带来的收益，甚至已经开始高过举债的利息。

玻璃大王曹德旺在接受记者采访时就曾说出了他自己的观察：“从2009年到2019年，全国的GDP产出为751万亿，其中固定资产占比超过50%，算上历史资产的折旧，固定资产投入高达500-600万亿，但我国2019年的产出才90多万亿，如果福耀玻璃的投入产出比是这样的话，肯定早就破产了。”

曹德旺的这番话其实就点明了一个点，那就是投入产出比的严重失衡，不管是地方举债也好，还是直接投资也好，高额的重资产投入，并没有带来理想中的回报，或者说随着时间的推移，随着市场的不断完善，投入产出比已经越来越失衡了。

这就带来了一个令人遗憾的结果，那就是可能投入的越高，反而亏损的越多。

地方债务，本质上是因为地方投资固定资产的比重一直比较高，为什么要投资固定资产呢？因为考核非常重视经济增长、投资增长等等。而固定资产的投资，就可以实现经济增长和投资增长。当急于满足这两点的时候，可能就容易忽略回报率的问题。

如果是一家商业投资公司，在决定投一个项目的时候，肯定会论证这个项目的市场有多大，商业模式是怎样的，护城河在哪里，以及预期多久能够实现盈利，最终才会决定是否投资，因为商业投资公司没有经济增长和投资增长的这个指标，唯一的考核指标就是投资盈利，也就是投入产出比。

但地方则不同，地方不仅要实现投资带来的盈利，更要实现投资带动的经济增长和就业等问题，这就势必会导致在对固定资产进行投资的时候，对多久盈利、能否盈利、盈利前景等问题不会特别看重。

这是地方债务的第一点。

第二点就在于，地方不仅仅是一个商业投资公司，它还要为公共服务、公共设施建设、福利待遇等方面投入高额资金，这就导致地方在进行举债投资的时候，除了要重视GDP，也要重视带动的就业人数，因此盈利这个指标也不是地方最为看重的。

第三点则是地方过去一直以来的房地产行业出现了拐点，许多土地流拍，房地产下行，都导致了地方对土地的收入大幅降低，加剧了地方债务浮出水面。要知道，一些地方收入土地这一块甚至占比能够过半，就足以可见房地产对于地方的影响力到底有多么大。

最后一点就在于，由于分配方式不同，导致了地方财力不足，只能靠土地去供养，如果房地产失去了前景，那么就只能依靠转移支付和扩大地方债务。2022年前11个月，全国一般公共预算收入（主要是税收）为18.55万亿，其中央妈拿走了8.58万亿，地方拿走了9.97万亿，央妈分成占比为46.25%接近一半。但在支出中，前11个月央妈一般预算支出为3.15万亿，那么2022年盈余为8.58万亿-3.15万亿=5.43万亿。地方一般预算支出前11个月则高达19.58万亿，这样算下来，地方缺口高达9.61万亿。

地方缺口仅仅是2022年就高达9.61万亿，这笔钱从哪里来呢？

一是靠央妈的转移支付，从沿海地区向内陆地区转移支付；二是靠历年积累剩余，三靠举债。这就导致了，债务主要记在地方头上，央妈的负债率则非常低。根据数据来看，截止2022年11月末，全国地方债务余额350364亿元。其中，一般债务143841亿元，专项债务206523亿元；债券348741亿元，非债券形式存量债务1623亿元。

这还不算有喜的地方城投债。

有报道说，截止2021年，地方城投债为56万亿，算上2022年新增的借贷和利息，目前总额应该达到了60万亿。

地方债务和城投债相加，债务总额高达95万亿，这相当于2019年全国一年的GDP总量！

目前国债余额25.4万亿，地方债、地方城投债、国债相加大约120万亿，这大概相当于2022年全国一年的GDP总量，这也意味着，全口径的债务率已经达到了100%。

虽然有数据说，我们的负债率只有45.8%，低于国际通行60%的警戒线，但问题在于，这其中45.8%的负债率并没有计算地方城投平台的债务。

那城投债算不算债务呢？当然要算，仅仅是一个城投债就高达60万亿，这可是一个个不折不扣的灰犀牛。

过去我们把城投债当作“房间里的大象”，统计负债率的时候不算它，但现在恐怕我们不得不重视这头房间里的大象了，因为它是那样真实，同时又是那样紧迫，逼得我们不得不采取措施，来限制债务的进一步发展。

现在，这道终极难题该如何解呢？

郭树清在答记者问的时候，提出了“开展地方债务置换”的方法。

具体怎么置换呢？

贵州遵义或许给了我们一个样本，遵义道桥建设集团欠银行的近156亿的贷款，就在“贷款重组”后展期为20年，而且前10年只付息、不还本，后10年分期还本。

很多人会说，这样的办法看起来非常不错，但好像银行很吃亏啊，银行怎么会答应呢？

答案其实很简单，因为只有商业银行才只看重利益回报率问题。

通过把中短期贷款，置换为20年甚至更长的贷款，这在很大程度上是用通胀来解决债务问题，因为10年、20年之后的人民币购买力，当然不是如今的购买力。

既然短期内还不上，就只能把还款的期限拉长，尽管这是有代价的，但就目前的局面来看，这是办法中的办法，没有比这更好的了。

今年我们的M2差不多在两百六十多万亿，但我们的债务同样也高达120万亿，把债务还款年限拉长，这是一个不得已的办法，负面效应也很明显，因为这就是“印钞”的方式，不存在实质性的“欠债还钱，天经地义”，唯一的方式就只能是滚雪球，借新还旧，支付利息，但债务则会像雪球一样，越滚越大。

而唯一的标准就在于，只要我们的GDP还能够继续上涨，这个问题就不大，就还能够继续以这种方式前行。

眼下更像是一种击鼓传花，对于地方债务未来可能会有更多的限制，一些“面子工程”，不注重经济效应的投资应该会大幅减少，任何事情都要注重投入产出比，一旦不尊重经济学的基本逻辑，逆势而为的事情做的多了，地方债务就会成为不折不扣的定时炸弹。

肯定会有人疑惑，想着最坏的结果能够坏到哪里去，又真的能够坏到哪里去。看看隔壁的邻居日本，差不多近三十年前，日本的人均GDP就在今天这个数字，而在差不多三十年后，日本的人均GDP依然还维持在这个数字。有人说日本失去了二十年，其实日本何止失去了二十年，失去的可能是三十年，甚至还有可能更多。这几十年日本都在干嘛呢？为什么人均GDP就没有增长呢？答案只有一个，那就是还债，不管是日本员工、企业、还是日本自己，都在还债，还债。

这就是经济学家辜朝明所观察到的，资产负债表衰退。因为负债太多，举债本质上举的是未来的钱，拿未来的钱为今天去投资，但随着投资收益越来越低，未来欠的也就越来越多，最后得不偿失。未来欠的越多，那么你未来所挣的每一分钱，都要拿去还债，而不是投资、消费，因此日本经济直到现在，依然没有缓过神来。

而这，就是最坏的结果。

出来借的，总有一天是要还的，我们不能仅仅想着今天的经济增长了多少，投资增长了多少，我们同时也应该想到，我们借了多少，我们又欠了多少。我们需要明白的一点是，哪怕是“印钞”，它也是有代价的，货币的贬值，生活成本的提高，其实每个人都能够感同身受。因而，对于地方债务危机来说，唯一的问题就在于，投入产出比；只要经济还能够健康发展，还能够前进，那么一切都不是问题。

这一切说到底，又还是经济的问题，房地产的问题、消费的问题、投资的问题。

因而，未来数年经济增长是重中之重。