“好”成绩也抵挡不了恩捷股份(002812.SZ)股价的持续下跌。
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表面上看，曾经的隔膜大牛股业绩出色。2022年恩捷股份营业收入125.91亿元，同比增长57.73%；归属于上市公司股东净利润40亿元，同比增长47.20%。但分季度来看，公司2022年第四季度营收33.11亿元，同比仅增长25.27%，创出十个季度新低；净利润7.74亿元，同比下滑19.51%，同样是近十个季度首次下滑。
股价方面，恩捷股份自2022年以来连续下跌，目前较2021年末已经腰斩。
股价低迷使得恩捷股份的定增有些犯难。此前公司拟定增128亿元用于多个项目的产能建设(98亿元)和补充流动资金(30亿元)。2022年6月，该定增已获证监会核准批复，核准公司非公开发行不超过2.68亿股新股，12个月有效，目前仅剩不足4个月。
大牛股恩捷股份到底怎么了？曾经的新能源四大主材代表为何如此低迷？
巨无霸的威胁
恩捷股份在隔膜领域可以说是无敌的存在。公司目前已进入全球绝大多数主流锂电池生产企业的供应链体系，包括松下、三星、宁德时代(300750.SZ)、中创新航、比亚迪(002594.SZ)等，产能规模达70亿平方米。研究机构EVTank联合伊维经济研究院共同发布的《中国锂离子电池隔膜行业发展白皮书(2023年)》白皮书数据显示，上海恩捷以接近40%的市场份额排名第一。
但对于整个动力电池产业链来说，恩捷股份的巨无霸地位并不是利好。公司也深知其中的威胁并表示“随着体量的增长，客户基于供应安全的考虑必然会寻求其他供应商”。
为了保住行业龙头地位，恩捷股份在不断让利。2022年7月公司已完成了和宁德时代合作的平台公司工商登记注册手续。该平台公司主要从事投资干法隔离膜及湿法隔离膜项目，总投资额为80亿元，其中公司持有平台公司51%股权，宁德时代持有平台公司 49%股权。2022年8月，公司和亿纬锂能(300014.SZ)的合资公司也已完成相关工商登记变更及备案手续。该合资公司恩捷股份和亿纬锂能分别占股55%和45%。
除了明面上的利润，恩捷股份让出的还有应收账款。2022年公司应收账款周转天数高达156.76天，远高于星源材质(300568.SZ)和中材科技(002080.SZ)(两家企业的市占率分列第二和第三)的125天和81天(由于两家公司都未发布年报，此数据为2022年三季报数据)。
产能过剩
恩捷股份这么“拉拢”客户，是为未来整个行业产能过剩做准备。
对于化工行业来说，高利润必然带来行业加速扩产，由此也避不开产能过剩的“冰山”。新能源汽车行业的高速增长带动了上游锂离子电池隔膜行业的快速发展，锂离子电池隔膜行业较高的毛利率水平吸引了许多国内企业进入本行业，大量资金投入导致产能迅速增加，当前国内锂离子电池隔膜行业竞争日益激烈，价格向下是必然趋势，这也将影响恩捷股份的盈利能力。
对于价格，恩捷股份表示“从长期来看包括隔膜在内的所有工业品都会呈现价格下降的趋势。另外，价格上涨尤其是大幅上涨对未来竞争格局也是不利的，会吸引更多企业进入，甚至会打乱行业竞争格局。”
恩捷股份的担忧不无道理，多家“外行”已进入隔膜领域。2021年底化工领域的恒力石化(600346.SH)跨界进入隔膜领域，通过引进的方式获得湿法锂电池隔膜生产线共12条，年产能16亿平方米；主营三聚氯氰和色母的美联新材(300586.SZ)产能也已于近日释放。公司目前的4条隔膜产线全部建成投产，合计3亿平方米产能，预计今年或将新增4亿平方米产能，远期规划或将超15亿平方米。
至2025年隔膜行业产能过剩或不可避免。中国电池产业研究院院长吴辉预计，2025年全球动力电池需求量将达到1268.4GWh.中国化学与物理电源行业协会动力电池应用分会研究中心总经理周波在《2022年全球锂电产业供需白皮书》中则预计2025年全球新能源汽车销量或将达到2360万辆，对应全球动力电池需求将达到1406GWh.恩捷股份曾透露1GWh锂电池对应隔膜需求约1500万平方米左右，以两位产业专家预测中位数测算，2025年动力电池隔膜需求在200亿平方米左右。从供给来看，据高工产业研究院(GGII)预计，2025年中国锂电隔膜出货量有望达330亿平方米。
产能过剩的最直接后果，就是开始新一轮淘汰赛。
技术替代的颠覆性威胁
更大的威胁来源于技术替代，特别是被视为锂电池升级版的固态电池对整个隔膜行业的“伤害”。
由于固态电池可以从根本上提升锂电池的两大关键指标能量密度和安全性，因此被视为下一代动力锂电池。从能量密度来看，固态电池电化学较为稳定，可以达到5V以上，同时使用金属锂做负极，因此可以匹配更高压的电极材料，在如今锂电池的基础上进一步提升能量密度。从安全性来看，固态电池内主要以无机固体电解质(不可燃)或聚合物固体电解质(一定可燃性，但相较电解液安全性更好)为主，具有不可燃、不腐蚀、不挥发、不漏液等优势，因此安全性更高。
在全固态电池中，固态电解质粉体被制造成固态电解质膜，夹在正负极之间，充当隔膜、电解液的作用，起到隔离正负极，防止短路、导通离子的功能，由此也将直接威胁着隔膜在锂电池当中的应用。恩捷股份也表示“如果未来全固态电池等新兴电池突破技术瓶颈、实现量产并完成商业化进程，则市场对于锂离子电池的需求将受到影响，处于产业链中的锂离子电池隔膜会受到不利影响。”
需要指出的是，目前固态电池还是星辰大海，仍处在实验室阶段，离真正商业化还有很长的一段路要走。未来整个隔膜行业是否存在或者以什么形式存在，都有诸多变数。
面对未来诸多风险，恩捷股份实际控制人李晓明家族近年来一直在不断减持公司股份。其中Paul Xiaoming Lee(李晓明)持股比例由2021年初的14.41%下降至14.14%，同期Sherry Lee、李晓华和JERRY YANG LI分别由8.29%、7.88%和2%下降至7.99%、7.5%和1.65%，而李晓明家族控制的合益投资则由13.47%下降至13.39%。
和实际控制人一同选择减持的还有恩捷股份的高管。2022年6月，公司董事马伟华、冯洁、监事陈涛、张涛和财务总监李见分别通过合力投资和上海恒邹间接对公司进行减持。
