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受海外银行危机和经济衰退影响，市场波动仍将继续，美联储等央行加息周期有望结束。央行继续维持市场资金面合理充裕，机构仍存在较强的债券配置需求，继续对国债期货价格形成支撑。

一季度，国债期货市场行情主要分为春节前后两段。春季前，居民消费和工业生产逐步恢复，央行、银保监会不断出台信贷支持政策，国债期货价格以下跌为主。春节后，受央行超预期降准、海外银行关闭事件推升市场避险情绪等因素影响，国债期货价格又有所走强。整体一季度国债收益率以小幅上行为主，10年期、5年期和2年期国债收益率分别上行1.27BP、4.89BP和5.31BP。

2022年以来，为保持长期通胀稳定，美联储等央行持续激进加息，并大幅缩减资产负债表的规模，海外债券收益率显著上行，金融市场动荡加剧。硅谷银行被关闭，是本轮美国加息周期中最早爆出风险的金融机构。同时，银行危机也蔓延到欧洲，瑞士信贷财报出现问题后，再度引发市场恐慌情绪，最终被瑞银收购。当前，俄乌冲突仍在持续，全球因美联储等主要央行普遍加息而陷入经济衰退的可能性增加。

从美林时钟角度看，目前海外整体处于滞胀向衰退转向的周期中，随着通胀有所回落，央行加息周期接近拐点，海外债券和黄金等避险资产面临一定的投资机会，其他股票和商品资产面临的风险较大。

1—2月份，国内消费由降转增，回升态势增强，后续有望继续改善。投资增速高于预期，其中专项债加速发行下基建投资也保持较高增速。房地产投资降幅明显收窄，在央行和各地放松限购、大幅降低贷款利率的情况下，预计居民购房信心继续恢复，房地产市场价格和销售将继续回暖。总体上，基建投资维持高位，高储蓄下消费市场有望延续恢复态势，宽信用效果将不断显现，社会融资增速将继续回升，全年完成5%的经济增速目标压力不大。受基数影响，二季度将是全年经济增速的高点。

图为国债到期收益率、M2与社融同比增速(%)

今年7月份之前到期的MLF金额较低，均不超过3000亿元，置换降准的需求下降。当前金融机构加权平均存款准备金率约为7.6%，已经不到8%，存款准备金率的使用空间逐步收窄。考虑到经济逐步恢复，短期央行继续降准的概率较低。3月初央行行长易纲在“权威部门话开局”系列主题新闻发布会上表示，目前我国货币政策的一些主要变量水平是比较合适的，实际利率水平也是比较合适的。在全球普遍维持高利率和国内经济逐步恢复的背景下，预计政策利率下调的概率较低。随着宏观政策持续发力，经济逐步企稳回升，货币政策没有实施超级规模刺激计划的必要。整体看，2023年货币政策工具以结构性调控为主，短期资金面将继续保持合理充裕，但后期资金面存在收敛的可能。

展望二季度，受海外银行危机和经济衰退影响，市场波动仍将继续，美联储等央行加息周期有望结束。央行继续维持市场资金面合理充裕，机构仍存在较强的债券配置需求，继续对国债期货价格形成支撑。不过，国内房地产市场已经逐步回暖，市场景气指数和社会融资规模等领先指标持续改善，宽信用效果逐步显现，经济有望继续企稳回升，全年完成5%的经济增速目标压力不大。受基数影响，二季度将是全年经济增速的高点，对债券多头将形成冲击。经济持续恢复下央行继续降准降息概率较低，资金面存在边际收敛的可能。预计国债收益率仍以上行为主，10年期国债收益率有可能回升至3%上方。

(作者单位：申银万国期货)