顺丰控股(002352.SZ)的业绩似乎已经转暖。

最新财报显示，顺丰控股第一季度营收629.84亿元，同比增长47.78%；净利润10.22亿元，同比增长203.35%，去年同期为亏损9.9亿元。公司表示，利润回归正常的主要原因是主动调优产品结构，减少低毛利产品件量；业务盈利能力改善，新业务同比减亏。

不过，表面业绩拐点之下，顺丰控股困难重重。

“买来”的业绩

去年第一季度，顺丰控股为了完成大物流战略，开始拓展新业务，加大了前置投入，大幅增加中转场自动化建设，包括快运、丰网、同城急送、仓网的网络建设以及融合各个场站和线路，由此导致成本承压带来亏损。以在建工程为例，公司2021年第一季度相较2020年第三季度增长10.79亿元，增幅高达23.76%。

今年第一季度，顺丰控股的业绩看起来喜人，但实际上这增长更多是“买来”的。公司今年第一季度最为核心的速运物流业务(主要包括公司的时效快递、经济快递、快运、冷运及医药、同城急送业务板块)合计实现营收395.92亿元，相较去年同期的385.58亿元，同比仅增长2.68%。

嘉里物流可能是第一季度顺丰控股营收增长的主要原因。2021年公司耗资175.55亿港元收购嘉里物流51.5%的股份(嘉里旗下Kerry Express是泰国本土最大的快递公司)，已于去年第四季度并表。由于公司并未透露一季度嘉里物流的具体营收情况，我们可从国际业务件量看出嘉里物流对公司的影响。前三个月公司原国际业务板块件量合计为0.127亿件(不含嘉里物流)，相较2021年的0.117亿件增长8.54%。公司供应链及国际业务(主要包括公司的国际快递、国际货运及代理、供应链业务板块)第一季度合计实现营收202.05亿元，增长165.38亿元，相较去年同期的36.67亿元增幅为451%。

一季报发布的同时，顺丰控股发布了今年的股票期权激励计划，公司拟激励对象不超过 1471 人，主要为对公司未来经营和发展起到重要作用的核心人才，包括公司董事、高级管理人员、核心管理人员及核心骨干人员，不包括实际控制人。授予的股票期权数量不超过0.6亿份，约占公司总股本比例的1.23%。值得一提的是，公司的行权价格为42.61元/股，相较公告日收盘价47.5仅低10%。价格上本次股权激励较为公允。此外，公司股票期权2022年至2025年年度业绩营收考核目标分别为2700亿元、3150亿元、3700亿元和4350亿元或当年归母净利润率不低于2.1%、2.6%、2.9%和3.3%。

这份考核目标对于顺丰控股来说非常容易。从营收来看，今年考核目标以2021年计算同比增长30.3%，而公司2020年和2021年营收分别同比增长37.25%和34.55%，纷纷达标。2023年至2025年的目标则更为容易。如果按照前年考核目标计算的话，分别同比增长16.67%、17.46%和17.57%。

为了达成股权激励目标，顺丰控股还给本次股权激励计划加上了“双保险”。本次股权激励计划增设了归母利润率(归属上市公司股东净利润/营业收入)，自上市以来公司归母利润率分别为6.71%、5.01%、5.17%、4.76%和2.06%，除了2021年因为过渡扩张未完成外，其他年份则都完成。

毛利不断下滑

顺丰控股令人担心的还是毛利率的不断下滑。此前，为了补足客源，顺丰控股下沉电商市场参与价格战，从而影响毛利。顺丰控股一直是商务快递领域的绝对龙头，公司综合毛利率一直保持在16%至18%(2018年至2020年)；作为对比，以电商件为主业的韵达股份(002120.SZ)2021年第三季度的毛利率仅为8.83%。自去年以来，顺丰控股开始下沉争夺电商市场，毛利率已由2020年的16.35%下滑至2022年第一季度的12.37%。公司也曾表示下沉电商市场需求旺盛，经济型快递产品特惠专配的业务量增长迅猛，因而该部分定价偏低产品的件量占比上升较快，对整体毛利造成一定压力。

油价上涨导致成本提升，顺丰控股毛利将继续承压。运输成本是快递行业的主要成本之一，而燃油成本又是运输成本的重要组成部分。近期布伦特原油的期货结算价一度突破120美元/桶的大关，创出5年来新高。油价预计仍将保持高位，由此持续增加公司成本压力。

图片来源：界面新闻研究部

毛利下滑，营收滞涨，顺丰控股的未来并非坦途。