​​虽然大盘指数回落，但医疗板块依然表现靓丽，特别是医疗器械，骨科集采落地，骨科龙头大博医疗走出4连板，康复医疗和医疗器械的翔宇医疗涨超8%，伟思医疗、正海生物、尚荣医疗、东富龙、春立医疗等跟涨。

我记得之前讲过，医疗行业的边际在改善，集采也开始变得温和，主要是前面的冠脉集采虽然价格降幅很大，但也出现了企业低价中标，没有利润的现象。长期来看，企业如果一直不盈利，也会导致行业出现问题。还有就是一个产品只有极少数企业中标，集采消灭了很多小企业，一旦企业无利润之后，药品就不再生产，但病人仍然存在的现象。所以这次骨科集采相对是温和的。虽然平均降价超过80%，但多数龙头企业都保持了合理利润。同时，170多家企业，150多家中标，防止企业因为未中标直接倒闭的现象。正因为边际改善，大博医疗连续4个交易日涨停，自从9月27日以来持续走高，已经累计涨幅达44.72%。   

(资料图)

集采进入了空前的机遇期，逐渐成为医药行业主旋律，骨科牙科等高值耗材领域也不能避免。大博医疗已经是集采里面的常客了，2021年7月，河南省牵头的十二省(区、市)骨科创伤类医用耗材联盟采购中，大博医疗在普通接骨板系统、锁定加压接骨板系统、髓内钉系统三个采购包临床需求量均排名前列，三个采购包全部中标。2021年9月，国家组织高值医用耗材联合采购办公室就人工关节国家带量采购中，大博医疗的髋关节产品系统及膝关节产品系统均中标。

这次9月27日，国家组织骨科脊柱耗材集中带量采购拟中选结果里，大博医疗再次拟中标，这次产品比较多，包含了它的颈椎后路钉棒固定系统、胸腰椎前路钉棒固定融合系统、胸腰椎前路钉板固定融合系统、胸腰椎后路开放钉棒固定融合系统、胸腰椎后路微创钉棒固定融合系统、颈椎后路椎管扩大钉板固定系统、椎体成形系统、椎体后凸成形系统、单独用颈椎融合器系统 单独用胸腰椎融合器系统。

大博医疗多次集采之后的业绩有好也有坏。那么，多次集采后的大博医疗拿到了什么优势？大博医疗的生意更好做了吗？集采之后稳定增长的产品线牢不牢固？

在国采之前，地方上围绕骨科耗材的集采已经推进一段时间了，降价幅度普遍也在50%左右。经历多次集采的大博医疗业绩也受到了一些影响，在主打的骨科创伤类、关节类、脊柱类相继进入地方或国家集采之后，2022年上半年，大博医疗的营收同比下降了2.2%，这是以前没出现过的，即便是2020年上半年业绩也没下滑这么多，其他年份基本上都在翻倍上涨，而今年上半年下降的挺多。大博医疗在财报中的解释为“主要系集采政策影响所致”。

另外像2以脊柱耗材为主打的威高骨科，今年上半年业绩也受到了影响，营收正增长，不过增幅只有0.9%，净利润增幅不到8%。反观去年上半年，相比之下，威高骨科的营业收入同比增幅31.65%、扣非净利润涨幅45.74%。

集采对龙头企业的影响还是不小的，甘李药业、通化东宝都是业绩下滑，主要是降价幅度过大，短期内，本土龙头在业绩上很可能会受到冲击。

不过，不用看衰大博医疗、威高骨科的业绩下滑，因为集采带给他们以量换价的机会。因为大博医疗的骨科耗材在公立医院更加常见，也是医生推荐较多的产品。集采走的是降低价格提高供应量的趋势。今年上半年大博医疗在年报中也提到集采政策增加了公司医院覆盖率，能够帮助大博医疗扩宽销售渠道，来保证产品的市场占有率。

相比一些药品，一些高值医疗耗材更和医院紧密联系，医生对特定产品黏性更强，高值耗材在产品属性上与药品有较大差距，手术能否最后成功，还得依赖医生的操作。耗材规格复杂、每个产品分类分组众多，组件成分和配比也较为复杂，所以当医生一旦习惯了某系列的手术，一般情况下是不会再更换其他厂商，也就是说在高值耗材赛道上，得医院、医生者的天下，渠道特别重要。

集采过后，也给企业降低了获取渠道的成本。像今年上半年大博医疗的销售费用同比增幅只有21%，已经是近年来的最低值。

波动最大的特别是2019年，受流通领域“两票制”改革和公司规模扩张影响，大博医疗的销售费用激增238.86%。

集采对大博医疗的影响还有主营产品的营收、毛利率下降的问题，大博医疗目前的收入和利润主要来自于骨科耗材，尤其是创伤类植入耗材，其次则是脊柱类植入耗材。

也就是说大博医疗的创伤类产品一直是贡献了主要营收的产品，这类产品的销售收入增长虽然略慢于整体营收，但仍然是较快的，也一直是大博医疗营收主要贡献者，而今年上半年只占48.91%的“创伤类”产品仍然是其销售的主力产品，但产品的营收同比下降了23.2%。

同时，这两大产品的毛利率比较接近，这两年都是从90%左右降至了85%左右，其他一些产品的毛利率虽然也很高，但和前两大产品比就低上了不少。如果产品结构进一步变化，大博医疗整体的毛利率水平可能还会有些下滑。

这两分业务的占营收比总体上是呈现先上升后下降的趋势，对此，大博医疗在努力降低对单一大类产品的过度依赖。其他产品上，“神经外科类”和“手术器械”类产品营收也有下降，不过销售额度太小，对总营收的影响不大。

在主营产品营收下降的时候，其他产品像“脊柱类”、“微创外科类”和“关节类”产品在缓慢增长，来补充主力产品业绩下滑带来的缺口。

进一步来看，创伤类产品是国内骨科植入类医用耗材市场最大的细分类别。根据威高骨科招股说明书显示，预计到2024年国内创伤类植入器械市场规模在170亿元左右，2019-2024年的复合增长率约13.15%。

根据相关数据显示，创伤领域为国内最大的骨科细分，占骨科市场大约30%左右，也是国产化比例最高的细分领域，国产占比在60%左右。2013年至2018年我国创伤类植入耗材市场的销售收入大涨，从38亿元猛提高到77亿元，复合增长率达到14.82%。我国的创伤类产品技术也比较成熟，一直正向增长，到2023年创伤类植入耗材市场销售额可能会有140亿元以上。

但是脊柱领域国产产品不多，主要是国外产品，国产化率仅有39.11%，进口占据60.89%的份额，这部分业务存在较大的进口替代市场空间。这也是大博医疗脊柱类产品缓慢增长的行业逻辑。

关节类产品上不是大博医疗的强项，去年人工关节类集采时候，大博医疗获得的医疗机构首年意向采购量并不算多，四款产品合计仅有6226个。集采降价幅度真的是很大，它专门对高价耗材进行的打击，即使预测低价耗材不进行大范围集采，其对业绩的影响不容忽视，加上行业内也有竞争，国外龙头厂商都很积极参加。但是集采过后，人工关节市场国产替代率确实大了一些。

对于屡次中标集采大博医疗，集采会影响业绩是实打实的，但企业产品一次又一次的集采之后，既要看集采之后营收如何，还要看看大博医疗以后稳定增长的产品线牢不牢固？

好在大博医疗的产品线不是单一的，它既有骨科的产能，还涉足牙科种植体。

牙科也是一个黄金赛道，已经诞生了一些龙头企业。尤其是牙科医院、种植牙、正畸方向，通策医疗，他主要是做牙科医疗医院，国内做种植体和正畸上市公司比较少，时代天使是做正畸的。正海生物是做牙体修复的齿科修复材料，配套拔牙，种牙等修复需求。国瓷材料做牙帽 ，已经打通了从材料到义齿成品的全产业链。奕瑞科技主要做数字化X线探测器的研发、生产、销售与服务，产品已广泛应用于医学诊断与治疗等领域。

种植牙也是受益于集采和国产替代，种植牙的费用一直很高，种植体费用基本在3500~12000元，占整个手术费用一半以上。手术费和麻醉费可能在3000~5000元，另外就是修复材料和种植基台各占10%，牙冠占5%。种植体多是瑞士士卓曼（Straumann）、瑞典诺保科（Nobel Biocare）、韩国奥齿泰（Osstem）等进口企业占据大部分市场。

如今，大博医疗的齿科种植体品牌百齿泰正式推广销售，获得市场良好反馈。微创外科业务也运行中，大博医疗与南方医科大学南方医院合作研发的腹腔镜单孔多通道操作平台系列产品于2018年上市，已经进入全国近130家医院使用。

综合来看，财务数据都很优秀，过去5年和9年的复合营收增长分别为28%和29%，2021年则为26%。若是在2021年自由现金流的基数下，之后十年里还能保持26%的复合营收增速，那么相配的估值在90块左右，若是复合营收没有那么多，要是下滑到20%，可能在60块左右，今年上半年营收增速就不多，可能估值也不会更高。    毛利率常年超过85%，净利率保持在38%，在行业内前列，业绩稳定增长，ROE常年保持在30%左右，比很多白马股都强。

吕长顺（凯恩斯） 证书编号：A0150619070003。【以上内容仅代表个人投资建议，不构成买卖依据，股市有风险，投资需谨慎】​​​​